Finanzmarktausblick 2. Quartal 2023

In den USA hat die restriktive Geldpolitik des FED zu einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums geführt, aber noch keine Rezession ausgelöst. Zwar deutet der Einkaufsmanagerindex (ISM) für die Industrie mit einem Februarwert von 47.7 auf eine (milde) Rezession hin und der Index des Bestellungseingangs sackte bis auf 42.5 ab, dem tiefsten Wert seit der Corona-Krise im 2020. Allerdings beträgt der Industrieanteil an der gesamtwirtschaftlichen Leistung (BIP) nur 12%. Der gewichtigere Dienstleistungssektor bleibt mit einem Wert von 55.1 robust. Das gilt auch für den Arbeitsmarkt mit einer historisch tiefen Arbeitslosenquote von 3.4%. Das für die Inflationsentwicklung relevante Lohnwachstum hat sich beschleunigt. Da der Arbeitsmarkt in der Regel der sich abkühlenden Konjunktur um mehrere Monate hinterherhinkt, ist es nur eine Frage der Zeit, bis sich der Arbeitsmarkt abschwächt.

Die Zusammenbrüche mehrerer Regionalbanken in den USA und die Übernahme der notleidenden CS durch die UBS sind bisher als Einzelereignisse zu betrachten, welche keine globale Bankenkrise auslösen dürften. Hingegen könnten die Geschäftsbanken ihre Kredittätigkeit einschränken, wodurch die Wahrscheinlichkeit einer Rezession in den USA und Europa ansteigt. Die Wiederöffnung der chinesischen Wirtschaft sollte dagegen konjunkturelle Unterstützung für die Weltwirtschaft liefern.

Das allgemeine Zinsniveau dürfte infolge des sinkenden Inflationsdrucks nicht mehr nennenswert ansteigen, eher sogar geringfügig zurückgehen. Damit werden Obligationenanlagen wieder interessanter. Die inversen Zinsstrukturkurven in den Hauptwährungen USD, EUR und CHF bieten vor allem bei kurzen Laufzeiten ein attraktives Rendite-Risiko-Verhältnis. Daher sind 1-3-jährige Anleihen von Schuldnern mit guter Bonität zu favorisieren.

In diesem Umfeld sind weniger Wachstumsaktien - vor allem solche mit weit in der Zukunft liegenden positiven Gewinnen – als vielmehr defensive Value-Aktien interessant. Diese können die schwächere Konjunktur relativ mühelos verkraften. Wir empfehlen daher die Sektoren Nicht-zyklischer Konsum, Gesundheit und Versorger.

Nach einer temporären Erholung sind indirekte Immobilienanlagen erneut unter Druck geraten, obwohl die langfristigen Zinsen seit Anfang Jahr gesunken sind. Dies hat dazu geführt, dass die Aufschläge (Agios) gegenüber dem inneren Wert weiter bis auf durchschnittlich 5% gesunken sind. Wir empfehlen wie bisher einen Zukauf.

In den kommenden Monaten ist konjunkturbedingt von fallenden Ölpreisen auszugehen. Daher drängt sich ein Engagement im Energiesektor nicht auf. Bei den Basismetallen sorgt hingegen die strukturelle Angebotsknappheit bei stetig steigender Nachfrage aufgrund der Energiewende für nachhaltig höhere Preise. Gold befindet sich seit Oktober 2022 in einem Aufwärtstrend, der durch anhaltend negative Realzinsen und die angespannte Lage im Bankensektor unterstützt wird.

Die Krise im US-Regionalbankensektor dürfte zu einem baldigen Ende der Leitzinserhöhungen des FED führen. Der USD wird daher weiterhin zur Schwäche neigen. Der CHF dürfte aufgrund der vergleichsweisen tiefen Teuerungsrate in der Schweiz seinen Aufwertungstrend fortsetzen.

Die folgenden Szenarien beschreiben die aus unserer Sicht zwar möglichen, aber für uns weniger wahrscheinlichen wirtschaftlichen Entwicklungen. Die Szenarien geben einen Hinweis darauf, wie sich solche weniger wahrscheinlichen Entwicklungen auf unsere aktuelle Anlagestrategie auswirken würden.

Im Gegensatz zu unserem zu erwartenden Hauptszenario bleiben die Inflationsraten länger und hartnäckig hoch, sodass die Gefahr einer Lohn-Preis-Spirale zunimmt. Infolgedessen reagieren die Notenbanken mit weiteren kräftigen Leitzinserhöhungen, wodurch auch die langfristigen Renditen deutlich ansteigen. Die Zinsstrukturkurven bleiben stark invers, und die Kreditrisikoprämien an den Anleihemärkten weiten sich aus. Beides signalisiert eine tiefe Rezession, wobei die Gewinnerwartungen der Unternehmen bereits im Vorfeld massiv nach unten revidiert werden. Insbesondere nimmt der «Stress» im Bankensektor weiter zu, ausgelöst durch die Regionalbankenkrise in den USA und dem defacto-Konkurs der CS. In diesem Szenario kommt es zu einer markanten Korrektur bei Aktienanlagen und Unternehmensanleihen tiefer Bonität. Demgegenüber verzeichnen «sichere Häfen» wie zum Beispiel Staatsanleihen und Gold, sowie die Währungen CHF und JPY Kursgewinne.

Fazit: «sichere Häfen» wie Staatsanleihen und Gold, sowie die Währungen CHF und JPY sind zu bevorzugen.

In diesem Szenario fallen die Inflationsraten aufgrund der nachlassenden gesamtwirtschaftlichen Aktivität und weiter sinkender Energiepreise zügig und nahe an den Zielbereich der Notenbanken. Die Notenbanken gewinnen dadurch erheblich an Spielraum und beenden den Zinserhöhungszyklus früher als erwartet. Die Regionalbankenkrise in den USA kann das FED frühzeitig eindämmen, sodass keine weltweite Ansteckungsgefahr besteht. Die Zahlungsunfähigkeit der CS wurde durch die Übernahme der UBS und mit Hilfe von Staatsgarantien und Liquiditätsunterstützung der SNB vermieden. Gleichzeitig liefert die Wiederöffnung der chinesischen Wirtschaft die notwendige konjunkturelle Unterstützung für die Weltwirtschaft, sodass eine globale Rezession unwahrscheinlich wird. Zudem sinkt das allgemeine Zinsniveau bei kurzen Laufzeiten deutlich, und der Inversionsgrad der Renditekurve bildet sich zurück.

Fazit: Aktien, risikobehaftete Anleihen und Rohstoffanlagen sind interessant. Auch indirekte Immobilienanlagen profitieren von den fallenden Zinsen.

Matthias Wirz, 31. März 2023