Die langfristigen Zinsen fallen weiter!

Zusammenfassung

Zurück aus der Sommerpause stellen wir fest, dass die langfristigen Zinsen – entgegen dem Konsens – um 1% gefallen und die Aktienmärkte im Juli um rund 10% angestiegen sind.


Das deutlich tiefere Zinsniveau treibt vor allem die im bisherigen Jahresverlauf arg gebeutelten Technologieaktien an, sodass in den USA die Nasdaq im Monatsvergleich mit knapp 16% gegenüber dem breiten S&P 500 mit 9.8% die Nase vorn hat. Trotz der im Vergleich zu den USA deutlich größeren Konjunkturrisiken und der sich anbahnenden Energiekrise in Europa hinkt der Euro Stoxx 50 mit einem Monatsgewinn von 8.8% nur unwesentlich hinterher. Wie ist diese Entwicklung angesichts sich häufenden «bad news» - wie zum Beispiel durchzogene Quartalsberichte der Unternehmen, Gasknappheit in Europa, Ukraine-Krieg, Inflationsängste, Zinserhöhungen der Notenbanken und Taiwan-Krise - zu verstehen? Die Antwort ist vermutlich relativ einfach: die (privaten) Anleger haben ihre Aktienquote bereits derart stark reduziert - abzulesen an der überdurchschnittlich hohen Risikoaversion und dem steigenden Absicherungsbedarf -, dass von dieser Seite weitere Verkaufswellen kaum mehr zu erwarten sind. Damit haben die Risikomärkte Ende Juni bereits «Worst-Case-Szenarien» eingepreist, welche sich nun teilweise aufzulösen beginnen. Gleichzeitig sind Institutionelle Anleger mit langfristiger Anlagestrategie und Bandbreiten gezwungen, ihre Aktienquote wieder auf das ursprüngliche Niveau aufzustocken (Rebalancing), sofern die Umsetzung diszipliniert erfolgt.

Aktuelle Situation

Trotz widriger Umstände zeigt sich bisher die Weltwirtschaft überraschend widerstandsfähig, wenngleich sich die Konjunkturabschwächung in den kommenden Monaten noch vertiefen könnte. Die USA befindet sich aufgrund zwei aufeinanderfolgenden negativen Quartalswachstumsraten technisch gesehen zwar bereits heute in einer Rezession, doch ist das Ausmass gering und die Zahlen provisorisch. Darüber hinaus signalisieren aktuelle Konjunkturindikatoren bereits wieder eine Beschleunigung der Wirtschaftsaktivität in den USA, wo der ISM-Dienstleistungsindex im Juli von 55.3 auf überdurchschnittlich hohe 56.7 angestiegen ist. Interessant ist zudem der Verlauf des ökonometrischen Prognosemodells des regionalen Ablegers der amerikanischen Notenbank (FED) in Atlanta (Atlanta FED GDPNow) für das Wirtschaftswachstum (BIP) der USA. Dieses berechnet anhand von aktuellsten Wirtschaftsindikatoren laufend das BIP, welches nach einem kurzzeitigen Einbruch Anfang Juli nun wieder positive Wachstumsraten erwarten lässt. Dazu passen die Aussagen des Präsidenten der St. Louis Fed, Jim Bullard, dass die Leitzinsen unter Umständen für einen längeren Zeitraum auf erhöhten Niveaus verharren müssen, um den Inflationsdruck zu reduzieren.

Der deutliche Rückgang des Ölpreises von USD 117 auf USD 89 pro Barrel und damit beinahe wieder auf das Niveau vor Ausbruch des Ukrainekriegs sollte helfen, die Inflationserwartungen zu senken. Ausserdem könnte die Taktik der USA aufgehen, ihre strategischen Ölreserven abzubauen, bis im Herbst die Ausweitung der heimischen Ölproduktion die Lücke zu schliessen beginnt. Ausserdem dürfte das immer noch hohe Preisniveau zu einer Renaissance der Schieferindustrie führen, welche schrittweise ihre Produktion ausweiten wird. Dabei sollen aber Überinvestitionen und hohe Verschuldung der Förderunternehmen wie im letzten Zyklus vermieden werden.

Unsere Empfehlung

Wir teilen den ausgeprägten Pessimismus vieler Ökonomen und Anleger nicht und bleiben in Aktienanlagen gegenüber Vergleichsindizes (Benchmarks) übergewichtet. Der wichtigste Treiber für Überschussrenditen bei Aktienanlagen ist und bleibt das allgemeine Zinsniveau. Zwar dürften die Leitzinsen durch die meisten Notenbanken weiter in den geldpolitisch «neutralen Bereich» angehoben werden, doch ist das nominale und vor allem reale Zinsniveau historisch noch immer äusserst tief. Dies wird sich auch kaum ändern, da sinkende Rohstoffpreise die Teuerungsraten in den kommenden Monaten nach unten treiben werden. Die inverse Zinsstrukturkurve auf dem USD-Obligationenmarkt ist durchaus als Signal für eine kommende Rezession in den USA zu verstehen, doch müsste die Inversion länger anhalten und auch im ultra-langen Bereich (30- vs. 10-jährige Anleihen) bestehen, um über eine künftige und tiefe Rezession eine Aussage machen zu können.

Unverändert bevorzugen wir die defensiven Aktienmärkte mit hohen Gewichtungen in wenig konjunkturabhängigen Sektoren, wie sie in den USA und der Schweiz zu finden sind. Das sind insbesondere die «Value»-Sektoren Gesundheit und Nahrungsmittel, aber auch die grossen Technologieaktien an der Nasdaq (u.a. Apple, Microsoft, Google, Nvidia). Nach der erfolgten Rallye dieser Titel dürfte nun kurzfristig eine Konsolidierung eintreten, welche danach durch erneut steigende Kurse abgelöst wird. Zudem ist Grossbritannien mit den günstig bewerteten Titeln aus dem Rohstoffbereich interessant.

Taktische Positionierung

Obligationen: Untergewichtung; mittlere Laufzeiten bevorzugen, Unternehmensanleihen übergewichten
Aktien: Übergewichtung; Schweiz, USA und UK übergewichten; Japan neutral gewichten; Schwellenländer und Europa untergewichten
Währungen: USD/CHF über 0.95 teilweise absichern und EUR/CHF unter 1.03 weniger absichern
Rohstoffe: Industriemetalle übergewichten
Edelmetalle: Gold übergewichten; Silber und Platin neutral
Immobilien: Übergewichtung (Anlagestiftungen, Immobilienfonds)
Transaktionen: Aktien: - ; Obligationen: -
Sektoren: Übergewichtung Gesundheit, nicht zyklischer Konsum, Versorger, Technologie Untergewichtung Industrie, zyklischer Konsum
Themen: Basismetalle und Energie

05.08.2022 / Matthias Wirz