«Ölpreisschock trifft Europa heftig.» Matthias Wirz, Leiter Anlagestrategie und Vermögensverwaltung, Partner
Seit Ausbruch des Irankrieges haben die weltweiten Aktienmärkte Verluste von 8% (S&P 500), 7.5% (SPI, DAX) und 10% (Nikkei) verzeichnet. Befürchtungen, dass sich der Krieg zu einem Flächenbrand im gesamten Nahen Osten ausweitet, haben die Finanzmärkte erheblich verunsichert. Sorge bereitet insbesondere eine möglicherweise lang andauernde Blockade der Strasse von Hormus, durch die 20% des weltweiten Ölhandels abgewickelt werden.
Steigende Risikoprämien (Credit Spreads) verzeichnet seit Kriegsbeginn auch der Markt für hochverzinsliche Anleihen. Die erhöhte Risikoaversion manifestiert sich im sprunghaften Anstieg des Credit Spreads von rekordtiefen 2.5% auf 3.5%, historisch häufig ein verlässlicher Frühindikator für langwierige Verwerfungen an den Finanzmärkten.
Dennoch werden Aktienanlagen zu Lasten der Obligationen- und Liquiditätsquoten übergewichtet, da auch für dieses Jahr trotz vielfacher geopolitischer Risiken und massiv höherer Energiepreise keine weltweite Rezession zu erwarten ist. In unserem Hauptszenario sollte der Irankrieg von begrenzter Dauer sein, sodass die Energiepreise mittelfristig wieder in den Bereich von USD 70–80 sinken dürften. Aufgrund des (temporären) Ölpreisschocks wird das globale Wachstum (BIP) indes an Fahrt verlieren, jedoch nicht gänzlich einbrechen. Zu berücksichtigen sind zudem positive Wachstumseffekte der weltweit expansiven Fiskalpolitik, welche in vielen Ländern zusätzlich von einer expansiven Geldpolitik begleitet wird.
Modellrechnungen zeigen, dass das BIP in der Eurozone mittelfristig um ca. 0.02% sinkt, wenn der Ölpreis um 1% ansteigt (EZB, 2022). Da dieser seit Ausbruch des Krieges um 40% emporgeschnellt ist, wäre folglich mit einem Wachstumsverlust von ca. 0.8% zu rechnen. In Japan und den Schwellenländern dürfte die Wachstumseinbussen aufgrund der ausserordentlich hohen Importabhängigkeit stärker ausfallen, wohingegen die USA weniger betroffen sind. BIP-Verluste entstehen durch Kaufkraftverluste der privaten Haushalte und geringere Investitionstätigkeit der Unternehmen. Diese leiden vor allem unter Margenverlusten und zunehmender Unsicherheit, welche die Finanzierungsbedingungen verschärfen können.
Die USA sind als Energie-Nettoexporteur im weltweiten Vergleich resilienter gegenüber Ölpreisschocks. Zudem hat die Energieintensität der US-Wirtschaftsleistung (BIP) seit der 1. Ölkrise 1973 um rund 60–70% abgenommen, zurückzuführen auf Effizienzgewinne, technologischen Fortschritt und erneuerbare Energien. In Europa sind es im selben Zeitraum rund 50%. Darüber hinaus signalisieren die Einkaufsmanagerindizes (ISM) für die nächsten Monate eine Zunahme der wirtschaftlichen Aktivität. Der ISM für die Industrie sprang im Januar nach einer langen Phase unter 50 kraftvoll auf 52.6 und sank im Februar nur minimal auf 52.4. Der ISM für Dienstleistungen legte gleichzeitig von 53.8 auf 56.1 zu, auf den höchsten Stand seit fast vier Jahren. Nachdem der Arbeitsmarktbericht im Vormonat noch einen kräftigen Aufbau von 130.000 neuen Stellen zeigte, wurde für Februar ein überraschend starker Rückgang von 92.000 Stellen vermeldet. Damit tendiert der Arbeitsmarkt nach einer kurzzeitigen Erholung erneut zur Schwäche.
In Europa und Japan deuten die Einkaufsmanagerindizes (PMI) gleichfalls auf eine stetige Konjunkturerholung hin, welche indes durch einen länger anhaltenden Energiepreisschock gefährdet wäre. In China hat der Nationale Volkskongress das neue Wachstumsziel für dieses Jahr von 4,5% bis 5,0% verkündet. Dies ist der niedrigste Wert seit 1991 und zeigt die Belastung der nach wie vor ungelösten Probleme des Immobiliensektors auf.
Das fundamentale Umfeld hat sich mit den hohen Energiepreisen gewiss eingetrübt, doch sind die Gewinnerwartungen bisher stabil geblieben. Diese dürften jedoch aufgrund sinkender Margen für europäische und asiatische Unternehmen zeitnah nach unten revidiert werden. Demzufolge bevorzugen wir in den nächsten Monaten die konjunkturunabhängigen, defensiven Sektoren Gesundheit, Versorger und nicht-zyklischer Konsum, wie sie vor allem in der Schweiz zu finden sind. Ferner dürften auch US-Aktien mit ihrem hohen Anteil an Technologietiteln in den kommenden Monaten weniger von einer möglichen Korrektur betroffen sein.
Die Teuerungserwartungen der Marktteilnehmer haben sich bisher nicht fühlbar erhöht, abzulesen an den inflationsgeschützten 10-jährigen Anleihen (TIPS) eingepreisten Inflationserwartungen. Diese sind seit Kriegsausbruch in USD um 0.10% von 2.26% auf 2.36% angestiegen. Demzufolge geht der Markt lediglich von einem vorübergehenden Angebotsschock aus, ohne längerfristige Teuerungsimpulse. Bei den deutschen TIPS war die Bewegung mit einer Erhöhung von 1.82% auf 2.20% hingegen kräftiger. Gleichzeitig haben die nominalen Renditen der 10-jährigen Staatsanleihen in den USA und der Eurozone um jeweils 0.30% angezogen, woraus sich ein Anstieg der realen Rendite um 0.20% in USD und eine Abnahme von –0.08% in EUR errechnet. In der Annahme, dass die reale Rendite als Frühsignal für das reale Wirtschaftswachstum interpretiert werden kann, geht der Markt in der kurzen Frist (bisher) lediglich in Europa von erheblichen Wachstumsverlusten aus.
Zurzeit sind kotierte Immobilienfonds mit einem Aufpreis von durchschnittlich 33% zum inneren Wert (SWIIT-Index) als teuer einzustufen. Ausweichmöglichkeiten bestehen gegebenenfalls in nicht kotierten Immobilienfonds, Beteiligungsgesellschaften oder in Anlagestiftungen. Letztere sind allerdings nur für Vorsorgewerke investierbar.
Gold ist infolge der laufenden Preiskorrektur attraktiver geworden, weshalb wir zu Zukäufen raten. Zurzeit wird Gold durch den erstarkten USD und die leicht höheren Zinsen belastet. Mittelfristig dürfte der Goldpreis ebenso weiter steigen wie die Industriemetalle (Kupfer), die ein langfristiges strukturelles Angebotsdefizit verzeichnen.
Eine länger anhaltende Blockade der Meerenge von Hormus könnte Lieferketten nachhaltig unterbrechen und dadurch einen weitergehenden, massiven Ölpreisanstieg auf über USD 120 pro Barrel auslösen. Indes dürfte die Freigabe strategischer Reserven und die Mengenausdehnung der OPEC dem entgegenwirken.
Nach der erfolgten Abwertung des USD gegenüber dem CHF von rund 10% in den letzten 12 Monaten und vor dem Hintergrund eines höchst unsicheren geopolitischen Umfelds ist mit einer – gemäss Kaufkraftparität – fortdauernden Überbewertung des USD zu rechnen. Der EUR und das GBP sind demgegenüber zum CHF fair bewertet, weshalb eine Seitwärtsbewegung zu erwarten ist.
Mit dem Irankrieg und den fulminant steigenden Energiepreisen sind die Zollvereinbarungen zwischen den USA und seinen Handelspartnern (vorübergehend) in den Hintergrund getreten. Dem Hauptszenario wird unverändert eine Wahrscheinlichkeit von 60% zugeordnet. Es unterstellt einen regional und zeitlich begrenzten Krieg, sodass der Schaden für die Weltwirtschaft bloss ein geringfügiges Ausmass annehmen und die Teuerungsrate allein vorübergehend ansteigen wird. Sollte sich in den nächsten Wochen die Risikoaversion an den Finanzmärkten verstärken und infolgedessen die risikobehafteten Anlagekategorien weiter korrigieren, drängt sich zudem ein Rebalancing auf (Wiederherstellung der ursprünglichen Aktienquote mittels Zukäufe).
Desgleichen unverändert bleiben die Wahrscheinlichkeiten für das negative Szenario von 25% und das positive Szenario bei 15%.
Das negative Szenario beschreibt eine Eskalation und Ausweitung des Kriegs, wodurch das globale Wirtschaftswachstum mittelfristig erheblich Schaden nehmen würde. Das betrifft weniger die energieunabhängigen USA als vielmehr die stark von Energieimporten abhängigen Regionen Europas und Asiens. Dabei werden der private Konsum und die Investitionstätigkeit der Unternehmen empfindlich beeinträchtigt. Eine globale Rezession wird infolgedessen wahrscheinlicher, sodass sich die Notenbanken im Spannungsfeld zwischen kurzfristigem Inflationsdruck und Wachstumsrisiken bewegen. Die Teuerungsraten dürften sich vom Zielbereich der FED und EZB von 2% entfernen, sodass die Leitzinsen vorerst nicht weiter gesenkt oder möglicherweise sogar erhöht werden. Gleichzeitig könnten die Renditekurven steiler werden und daher die Finanzierungsbedingungen der Unternehmen verschlechtern. In Erwartung einer Rezession werden die Gewinnerwartungen der Unternehmen gesenkt, wodurch eine Korrektur an den Aktienmärkten herbeigeführt wird. In diesem Szenario sind „sichere Häfen“ wie zum Beispiel der CHF, JPY, Gold oder Staatsanleihen zu bevorzugen. Bei Aktienanlagen sollte der Fokus auf defensive, konjunkturunabhängige Sektoren gelegt werden.
Der Iran-Krieg wird zügiger als erwartet, worauf sich die Energiepreise wieder zurück auf das Vorkriegsniveau bewegen. Mit der Freigabe strategischer Ölreserven und der Produktionsausweitung der OPEC sinken die Energiepreise schnell und deutlich unter die Marke von USD 70. Damit sollten einerseits die Teuerungsimpulse und Wachstumsverluste für die Weltwirtschaft eng begrenzt bleiben, andererseits kann die FED die begonnene Lockerung der Geldpolitik mittelfristig fortsetzen. In diesem Szenario dürften zu erwartende tiefere Zinsen und fortwährend zweistellige Gewinnerwartungen besonders Aktienanlagen aus den Wachstumssektoren (Growth) begünstigen.
Matthias Wirz, 01. April 2026
